בעל המניות השתגע: אלו המחירים הפרועים ביותר שראינו בוול סטריט

המשקיעים הוותיקים מגחכים כאשר המוני משקיעים משלמים שני דולרים עבור דולר בשוק, ולפעמים הם אפילו עולים לרגע בעצמם על רכבת הטירוף, אם נראה להם שהיא יכולה להגיע זמנית לשלושה דולר. אך חריגות בתמחור יכולות להיות רמז לבועה עבור השוק הרחב.

● נתוני קרנות הנאמנות חושפים: הישראלים מגלים מחדש את הבורסה בתל אביב 
● מה יקרה לתשואה שלכם אם תמכרו מניות כשהשוק יקר ותקנו בזול? התשובה תפתיע אתכם 

בדוגמה העדכנית והמוכרת ביותר, מחיר המניה של MicroStrategy מרמז על ערך הנכס העיקרי שלה – מאגר עצום של ביטקוין – והוא יותר מכפול ממחיר הביטקוין בשוק הפתוח.

בדוגמה קיצונית אף יותר, קרן השקעות סגורה בשם Destiny Tech100 נסחרה לאחרונה בערך של פי 11 מהערך הנכסי הנקי של הקרן, או ה- NAV , נכון ל-30 בספטמבר, ירידה מפי 21 מוקדם יותר השנה. משקיעים מיהרו לקנות מניות של הקרן, הידועה בעיקר בסמל הטיקר שלה, DXYZ , משום שהיא מחזיקה במניות של SpaceX של אילון מאסק ושל חברות טכנולוגיה אחרות המוחזקות על ידי מעטים. למשקיעים בודדים אין הרבה דרכים אחרות להשיג חשיפה אליהן.

האם זו תופעה חדשה? ממש לֹא. אין סיפורים חדשים, רק משקיעים חדשים, כמו שאומרים. אולם מצבים אלה מוזרים וראוי לבחון אותם היטב, שכן הם מפרים את העיקרון של "חוק המחיר היחיד", הקובע כי למוצרים זהים יש מחירים זהים. הם גם יכולים להיות סימפטום של אופוריה ספקולטיבית בשוק המניות, אם כי אין לדעת כמה זמן עשוי מצב הרוח להימשך או אם הוא יתעצם.

"דברים מוזרים יכולים לקרות בלי בועות, אך בועות אינן יכולות להתנפח בלי דברים מוזרים", אומר אוון למונט, מנהל תיקים ב- Acadian Asset Management, שחקר חריגות כאלה במשך עשרות שנים, עוד מימיו כפרופסור למימון בייל. "כשיש משקיעים קמעונאיים אופטימיים, הם ישלמו יותר מדי בכל מיני דרכים מטורפות, ולא תמיד אפשר יהיה לדעת זאת. אבל אפשר לדעת מתי יש תחליף שהם מתעלמים ממנו".

בשוק המניות יש היסטוריה ארוכה של 'סטיות' כאלה. בסופו של דבר הן נעלמות, אפשר לקוות, אך עלול להיות מסוכן בטווח הקצר לנסות לנצל את חוסר היעילות במחיר בדרך של מכירת הנכס המוערך יתר על המידה בשורט, וקניית הנכס שממעיטים בערכו. חריגות פרועות יכולות להתפרע עוד יותר ולהישאר כך לאורך זמן.

לפעמים אין דרך מעשית לנצל את הפערים במחירים באמצעות ארביטראז', מה שעשוי להסביר כיצד החריגה מתאפשרת. לא תוכלו לקנות מניות של SpaceX בבורסה ציבורית למשל, כי היא אינה נסחרת.

ההיסטוריה סיפקה כמה דוגמאות מאלפות, חלקן בלתי נשכחות.

1923: שורט על GM, לונג על דו פונט

בנג'מין גרהאם – שלימד את וורן באפט כיצד לנתח ניירות ערך – סיפר בזכרונותיו את סיפורה של חברת ההשקעות שהקים ב-1923 והליך המסחר הראשון שלה: רכישת דו פונט (חברת הכימיקלים), וביצוע שורט על ג'נרל מוטורס (יצרנית הרכב, GM ), שבה דו פונט הייתה בעלת נתח גדול.

"הדבר הראשון שעשיתי היה לקנות כמה מניות של דו פונט ולמכור פי 7 יותר מניות של ג'נרל מוטורס בשורט כנגדה", כתב. "בתקופה ההיא, דו פונט לא נמכרה בדרך כלל תמורת יותר משווי החזקותיה ב-GM, כך שהשוק לא באמת ייחס ערך לכל העסקים והנכסים הכימיים שלה. לכן גם נסחרה נמוך מאוד בהשוואה למחיר השוק של GM". המשחק הזוגי הזה הצליח וגרהאם הרוויח.

1929: קרנות סגורות

זינוק בהנפקת קרנות סגורות היה סימן ההיכר של השוק השורי של 1929 שקדם למפולת הבורסה באוקטובר באותה שנה. הפרמיה המתועדת הגבוהה ביותר ל- NAV עבור קרן סגורה הייתה 1,235% בקרן בשם Capital Administration Co. לפי מאמר משנת 1991 של ברדפורד דלונג ואנדריי שלייפר, שהיו אז שניהם פרופסורים לכלכלה בהרווארד.

בשימוע בסנאט ב-1940 על חקיקה חדשה הנוגעת לחברות השקעות ולקרנות נאמנות, סיפר היועץ הראשי של הרשות לניירות ערך על כך ששאל את השותף הבכיר של גולדמן זאקס, סידני ויינברג, לגבי הקרנות הסגורות שהקים, ובאופן ספציפי, "מדוע אתה מקים אותן מהר כל כך?" לדבריו, ויינברג השיב, "ובכן, האנשים רוצים אותן".

סוף שנות ה-80: קרנות 'מדינה אחת'

המאניה הזו הייתה בין המטופשות אי פעם. המשקיעים נהרו למכשיר שכונה קרנות 'מדינה אחת' ( single-country ) שנרשמו בבורסת ניו יורק, עם שמות כמו 'קרן גרמניה' ו'קרן ספרד'. הם הביאו פרמיות אדירות ל- NAV אף שניירות הערך שבבעלותם היו נגישים בקלות למשקיעים זרים במדינות הרלוונטיות. בשנת 1989, עלה המחיר הממוצע של מניית קרן 'מדינה אחת' ב-102%, יותר מפי שניים מן העלייה שנרשמה ב- NAV הבסיסי שלה, לפי מאמר במגזין בארונס בשנה שלאחר מכן.

צירוף של אירועים עזר להזין את הזינוק. חומת ברלין נפלה באותה שנה, בדיוק כאשר בועת מחירי הנכסים ביפן הגיעה לשיא. מאמר בוול סטריט ג'ורנל בספטמבר 1989 דיווח כי 'קרן ספרד' רשמה רווח של 45% ביום אחד, "העלייה הגדולה ביותר עבור כל מניה בכל בורסה" באותו יום, "ותודלקה על ידי קנייה חזקה ומתמשכת של משקיעים יפנים". הפרמיה שלה עמדה אז על 165% מה- NAV, שהורכב ממניות ספרדיות, והטירוף גלש לקרנות אחרות של 'מדינה אחת'.

לזמן מה, טרנד המסחר הלוהט היה למכור בשורט את הקרנות של 'מדינות בודדות' ולקנות את המניות שבבעלותן, במטרה להרוויח כאשר הערכים ישתוו. בסופו של דבר הם עשו זאת.

3Com/Palm: קלאסיקת המסחר בזוגות

במהלך שנות ה-90 ותחילת שנות ה-2000 היה הפאלם-פיילוט מכשיר לאחיזה ביד שהגיע עם מסך מגע ועט, ששימש עוזר אישי. פאלם הייתה היצרנית הגדולה ביותר של מכשירי מחשב ידניים, עם נתח שוק של 70%, והיא יצאה בהנפקה הראשונית שלה במרץ 2000, כשבוע לפני השיא של המדד המשוקלל נאסד"ק קומפוזיט במהלך בועת הדוט-קום.

מניית פאלם זינקה ב-150% ביום המסחר הראשון שלה, והעניקה לפאלם שווי בורסה של כ-53 מיליארד דולר. פאלם הייתה עדיין בבעלות של חברת האם Com 3 (ב-94%) באותה תקופה. עם זאת, ביום המסחר הראשון של פאלם, צנחה מניית 3Com ב-21%.

החלק המצחיק: לפי הבורסה, 3Com הייתה שווה כ-23 מיליארד דולר פחות משווי מניות פאלם שבבעלות Com 3. זה לא היה הגיוני, ובכל זאת הערכות השווי נשארו משובשות במשך חודשים. עם הזמן, ירדו שתי המניות לכדור הארץ, השפיות ניצחה והעולם עבר בסופו של דבר לסמארטפונים.

הארביטראז' נחת בכוכב הקופים

באוגוסט 2022, AMC Entertainment שערכה הרקיע שחקים במהלך מגפת הקורונה כחלק משורט סקוויז אגדי, אמרה שתעניק לבעליה מניה אחת ממניות בכורה שהונפקו לאחרונה, עם הסימול APE, עבור כל מניה רגילה של AMC (מעריצי מניות AMC קראו לעצמם apes – קופי אדם). מניות הבכורה לא שילמו דיבידנד, ומבחינה כלכלית הן היו כמעט זהות למניות הרגילות. כפי שדיווח הג'ורנל בזמנו, משקיעים רבים חשבו שהסיבה לכך ש-AMC עשתה זאת, היא שלא הצליחה לקבל רשות מבעלי המניות למכור עוד מניות רגילות.

למרות זהותן הווירטואלית, לשתי המניות היו מחירים שונים. מאמר בג'ורנל באוקטובר 2022 ציין כי AMC נסחרה בשווי של 6.97 דולר, בעוד APE בשווי של 2.71 דולר בלבד.

אף שהיו מעורבות בכך עלויות הלוואה, מי שהיה מבצע ארביטראז' היה אמור להיות מסוגל לבצע שורט במניות AMC (על ידי לקיחת הלוואה ומכירת המניה), לקנות מספר שווה של יחידות APE , ולהרוויח כשהן ישתוו – מה שאכן קרה לבסוף. הדבר הבטוח הוא, שכל מי שהשתתף בתמרון הזה נזקק לעצבים מברזל. יחידות APE הפסיקו להיסחר באוגוסט 2023 כשהחברה המירה אותן למניות AMC.